重估百度：硬核科技穿周期，青黄续接久增长

2000年，36岁的杰夫·贝索斯度过了他一生中最沮丧的几个月。

互联网泡沫在世纪之交破裂了。

著名的《巴伦周刊》雪上加霜亚马逊这样的互联网公司正在疯狂地孤注一掷，摧毁自己的未来

在整个2000年，亚马逊的市值缩水超过90%高压之下，贝索斯为了自救，不得不大量裁员，缩减开支

事实上，不仅是亚马逊，当时的一批高科技公司，市值普遍大幅下跌，整个互联网行业陷入黑暗。

如今的互联网行业，在多重压力下，似乎在重蹈22年前的覆辙。

短期内，悲观似乎是理所当然的——从国内到全球，裁员，增长停滞，营收下滑等等阴影接踵而至。

但如果你睁大眼睛，你会发现乐观者赢得未来如今，亚马逊已经成为全球市值最高的巨头之一，市值一度突破万亿美元

眼下，中国科技巨头最困难的时刻可能已经过去。

从百度刚刚发布的财报可以看出回暖的迹象。

第三季度，百度实现营收325.4亿元，同比增长2%，归属于百度的净利润达到58.9亿元，同比增长16%，超出市场预期。

就百度而言，财报好是暂时的反弹还是长期的改善百度的未来趋势如何

大盘承压，百度涨，绿黄续。

如果单看百度财报，营收数字似乎并不惊人。

本季度，百度营收325.4亿元，同比增长2%，环比增长10%。

但如果对比行业市场，你会发现，赢得增长的是极其罕见的。

工信部发布的《2022年前三季度互联网和有关服务业运行情况》显示，前三季度，我国规模以上互联网和有关服务业企业实现互联网业务收入10998亿元，同比下降0.9%，其中，Q3在多次疫情后承压明显，中国互联网公司收入同比下降2.7%左右。

在大盘整体下行趋势下，百度第三季度营收环比增长10%，实属不易。

要知道，百度的移动生态，智能云，智能驾驶业务都不能幸免于疫情。

换句话说，如果没有疫情变量，百度的财报应该表现更好。

在财报中，百度的营收分为两部分一部分是成熟的网络营销业务，为人民币187亿元，较第二季度增长10%它已经从修复周期重新进入成长轨道

而且它的表现比广告市场要好CTR数据显示，今年1—9月，广告市场同比下降10.7%，9月广告市场同比下降11.5%

伴随着在线收入的稳定，新兴业务的非在线营销收入实现了两位数的增长，达到65亿元人民币，同比增长25%。

事实上，智能云的业务也受到了疫情的影响——项目很难按时交付，新合同的招标也受到了影响同时，为了降本增效，百度还主动砍掉了低利润的云项目

在疫情的干扰下，智能云等新业务依然不改高增长本性，画出陡峭的第二曲线从营收贡献来看，2020年，2021年，2022年同期新兴业务占整体营收市场的比重一路攀升，占比分别为34%，38%，39%，接近半壁江山

除了增长，百度的减肥增肌效果明显——在市场的震荡下，从中国到全球，降本增效，精细化运营的趋势已经成为互联网行业的共识。

在收入上升的同时，本季度百度的总成本继续下降，与去年相比下降了约8%。

在营收增长和成本叠加的下行趋势下，营业利润升至53亿元，较去年同期的23亿元增长约130%，相比第二季度的34亿元，也上涨了56%左右。

手里有现金，脑子不慌百度手里的自由现金流也在急剧上升，从去年的28.88亿上升到本季度的64亿以此计算，同比增长了121.6%

充裕的现金流可以支撑百度放开手脚，长期投入技术。

在新兴业务中，目前智能云方面的业务已经接近盈亏平衡线，智能驾驶的业务实现模式也逐渐显现。

整体来看，百度的摇钱树业务和高潜力业务得到了延续前者充当稳定增长的压舱石，后者充当高增长的瞭望塔，为未来提供想象空间，强劲的现金流，对新兴业务的投资，增强了未来的增长潜力

所以百度业绩的提升不是一时的浪，而是长期的趋势。

腾云开车，再造百度。

在百度的三大核心业务版图中，移动生态版图已经趋于稳定，这决定了百度价值的下限，而百度价值的上限取决于青年时期的智能云，青年时期的智能驾驶板块，以及未来的版图有多大。

在云计算领域，百度作为后来者，必须另辟蹊径迎头赶上。

百度AI云的一个特点是云和智能的融合。

早期的云计算服务强调云落地，主要卖算力后期云计算客户的主流需求倾向于云和智能的融合云服务也要因势利导，升级到算力+算法叠加的云效率

算法考验的是AI能力，这是百度的看家本领，也是百度AI云的独特优势。

百度AI云继续强化这一功能。

今年9月，百度AI云发布了云智融合产业新战略和云智融合3.0框架。

深入行业的成就建立在百度云更智能的基础上，因此我们可以清晰洞察各行各业的诀窍，并提供端到端的技术调优。

比如在工业制造领域，根据IDC报告，百度AI云已经连续三年获得中国工业质检解决方案市场第一。

百度AI云的另一个特点是自主可控，形成了芯片—框架—大模型—行业应用的智能闭环路径。

这种优势尤其被严守安全底线的大型企业，政府客户，国企所看重。

截至第三季度末，百度ACE智能交通解决方案已被63个城市采用，累计签约金额超过1000万人民币，覆盖范围较一年前的24个城市不断提升。

伴随着百度AI云伸手为各行各业解决最佳标准化方案，未来，每个项目的边际成本将继续下降，边际效益将继续上升，跨越盈亏临界点。

上述多重优势在市场层面得到了呼应。

根据Canalys6月发布的报告，中国四朵云占比78.8%，而与2021年同期相比，百度AI云同比增长43%，两次击败市场21%的平均增速。

再来看看智能驾驶板块相对于已经进入变现期的智能云，一方面，这是百度在国内地位稳固的强势板块，具有绝对的领先优势，另一方面，目前智能驾驶整体还处于投入期，还没有进入大规模实现期

百度敢下重注，是因为前景极其确定。

据中国汽车工业协会预测，到2035年，中国智能汽车产业规模将超过2000亿美元，成为全球最大的智能汽车市场。

高水平自动驾驶的技术研发具有成本高，周期长的特点所以壁垒一旦建立，后来者很难突破现在，百度已经构建了全球领先的L4自动驾驶差异化优势

伴随着汽车行业All in的智能驾驶，百度Apollo汽车的智能解决方案需求与日俱增，累计定点和签约金额有望达到114亿元。

除了To B业务，百度智能驾驶的To C业务也在高速增长。

作为全球最大的自驾出行服务商，Q3萝卜跑提供了47.4万次骑行，同比增长311%截至本季度末，萝卜跑累计骑行服务次数已达140万次，平均每天每辆车超过15次骑行服务

根据麦肯锡报告的预测，2025年，Robotaxi的成本将与网上打车和出租车持平，之后会逐年降低，逐渐取代人工打车综合测算，萝卜跑业务有望在2025年实现常态化盈利

上述新兴业务未来值多少钱。

仅从智能驾驶的角度活跃在这个赛道上的主要有几个角色:技术服务，比如无人驾驶技术公司Waymo，百度Apollo，整车集合，如特斯拉，韦小立，百度控股，以及到C的自动出行服务，如萝卜跑，Waymo等

与大多数只专注于某一领域的玩家不同，百度智能驾驶业务To B+To C+整车三路并进与前述玩家相比，生态布局更加完整，同一套技术能力可以多种方式实现，技术红利最大化，合作共赢

决定技术落地的一大变量是成本——早在今年4月，百度Apollo最新的阿波罗登月第五代无人车就已经将无人车的成本降到了48万，单车的成本几乎是Waymo的1/3。

同时，萝卜快跑的订单量也超越Waymo跃居全球第一。

Waymo在几个维度上被百度碾压了多少根据摩根士丹利11月发布的报告，一旦Waymo从谷歌分拆，其估值可能达到700亿美元甚至更高

即使不算集中度，百度智能驾驶板块的价值，相对于Waymo，至少可以贡献数百亿美元的市值增量，完全有机会打造一个新的百度。

内外好看，机构看高，重估百度。

如今，百度的市值仅为335亿美元。

看这个市值，只体现了移动生态业务，没有体现智能云，智能驾驶业务的价值增量如前所述，基于Waymo的估值，百度智能驾驶板块对应的估值至少有数百亿美元

百度价值估计不合理的原因是什么。

这种市值与价值周期错位的尴尬，是所有硬科技公司的必然命运。

百度的背景是一家科技公司——虽然从终端业务来看，百度的移动生态，智能云，智能驾驶板块看似高度分散，但都是基于AI的底层能力。

但是商业变现和技术积累是有时间差的商业变现滞后于创新输出，难免先吃土，再吃肉前期高投入高亏损，后期高增长高收益

因此，百度智能驾驶板块的价值在市值提升中体现出来还需要时间。

归根结底，市值是业绩的镜像。

因此，当公司跨过提升技术实力——大幅降低成本——大规模商用——增加收入和利润的临界点，从含辛茹苦地吃土变成大口喝汤吃肉，当智能驾驶板块能够在营收层面有所表现，当萝卜跑等业务证明其盈利能力，市值必然同步大幅提升。

当然，这个临界点并不一定要等到智能驾驶板块整体盈利。

最近的窗口期是明年一旦杜畿的第一辆汽车成功交付，在道路上表现良好，并得到市场的认可，将充分提振市场对百度智能驾驶领域的信心

一旦杜畿汽车的表现令人惊叹，它还可以带动更多的汽车制造商购买阿波罗服务。

在过去的两年里，由于大环境的冲击，中国股市遭受了非理性低估伴随着未来市场情绪趋于稳定，中概股估值回归理性，也可以支持百度的价值修复

目前，百度的市值需要提高到一个合理的水平，这也成为机构的共识。

在国外，瑞银集团，摩根大通，大和证券等权威机构都给出了增持的指引。

摩根大通认为，未来几个季度，百度将受益于成本优化和利润率提升，有望实现两位数的利润增长从外部来看，2023年广告复苏将更加显著，自动驾驶也将是长期利好因素，给予165港元目标价

在国内，据不完全统计，从8月底到现在，陆续有近20家机构，看好百度的未来，给出的目标价大多在160—170港元区间。

其中，郭盛证券发布研报称，维持百度Group —SW买入评级，预计2022—24年营收1247/1315/1410亿元，非美国通用会计准则净利润208/206/2150亿元，目标价170港元。

目标价65—170港元，相对于90出头的最新股价有近80%的溢价。

机构对百度未来的集体看法其实是符合大势的。

纵观现在的互联网行业，轻流量红利开始被高度卷起，但硬核技术开始释放其磅礴的后劲和潜力。

尤其是百度长袖善舞的人工智能技术，正在从仰望星空走向脚踏实地，从高投入走向技术实力，走向成本大幅降低实现大规模商业变现的临界点。

如今，除去移动生态的稳定市场，伴随着智能云，智能驾驶等BU成长起来，并绘制出陡峭的第二，第三增长曲线，百度业绩的后续引爆和市值的合理修复有望随之而来。

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